野村資本市場研究所｜問われる中国のインターネット企業の海外上場の在り方－VIEスキームの功罪を中心に

アリババやテンセントをはじめ、中国のインターネット企業の多くは、中国人によって創業され、経営陣も中国人が中心となっているが、海外で上場しており、その株の過半数が外国投資家によって保有されるという意味において、中国にとって「外資企業」である。このことは、中国政府が、インターネット産業に対して、外資の参入を制限していることと矛盾しているように見えるが、実際、多くのインターネット企業は、VIE（Variable Interest Entity＝変動持分事業体）スキームを採用することを通じて、これらの規制を回避している。
VIEスキームでは、当該企業が、（1）事業を行う内資運営会社と、（2）融資プラットフォームと海外上場の主体となる海外登記の持株会社に分割される上、外国投資家を含む持株会社の株主は、出資ではなく、子会社や一連の契約を通じて内資運営会社を支配し、その株主とほぼ同等の権利を享受する。
VIEスキームは、資金調達を容易にし、中国で数多くのハイテク企業を育てきたが、同時にさまざまなリスクも抱えている。具体的に、VIEスキームを通じて米国の取引所でIPOを行うことは、米国国内では合法ではあるが、法律がまだ整備されていない中国では違法と見なされる恐れがある。また、投資家にとって、VIEスキームは直接出資ほど経営への支配力が強くないゆえに、利益が侵害される恐れがある。
VIEスキームに伴うリスクへの懸念から、中国当局もそれに対する規制を強化しようとしている。その上、国内市場と比べて海外市場で上場している中国企業の株価の低迷、外資参入規制の緩和、中国系のベンチャーキャピタルの台頭、そして国内の資本市場改革の進展も加わり、インターネット分野を中心に、海外での上場を廃止し、中国の国内市場への上場を目指す中国企業が増えている。