野村資本市場研究所｜欧州委員会によるコミッションのアンバンドリング規制

欧州委員会は2016年4月7日、第2次金融商品市場指令（MifidII）に基づく委任立法（指令）を公表した。その中で特に注目されるのが、MifidII最大の争点の一つとされるコミッションのアンバンドリング規制である。本規制によれば、資産運用会社が外部リサーチを購入する場合、自己資金で購入するか、リサーチ・ペイメント・アカウント（RPA）から支払われるコミッションで購入するか、の二通りとなる。
RPAでは、資産運用会社が一定期間で外部リサーチを購入するためのリサーチ予算を策定し、その範囲内で、年金基金等の顧客が負担する額について合意する。RPAを用いた外部リサーチ購入量は売買執行のボリュームにリンクしてはならず、期中にRPAを使い果たした場合、資産運用会社は自己資金で外部リサーチを購入しなければならない。他方、セルサイドもリサーチを売買執行と別に課金することが求められる。
RPAを巡っては、かねてより、年金基金のフリーライドの問題が生じる、中小運用会社が競争上不利になる、運用手数料の引き上げに繋がる、中小型株のリサーチ・カバレッジが縮小する、欧州資産運用会社が競争上不利になる、といった批判があった。債券取引については、アンバンドリング規制は馴染まないというのが多くの実務家の見方であったが、欧州委員会の委任立法では債券について配慮された様子は見られない。
本規制は、このまま成立する公算が高いが、詳細は各国における国内法化を待つ必要がある。今後、欧州のセルサイド及びバイサイドにおいて、どういった実務上の対応策が出てくるか、注目される。